Χρεωκοπία, αποπληρωμή ή αναδιάρθρωση: οι εναλλακτικές του χρέους

Του Μανόλη Γαλενιανού*

Πριν από λίγες ημέρες έφτασε το πρώτο μέρος του πακέτου στήριξης από το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο (ΔΝΤ) και την Ευρωπαϊκή Ένωση (ΕΕ). Μαζί του όμως ήρθαν και απαιτήσεις για επιπλέον λιτότητα οι οποίες πυροδότησαν μια μεγάλη συζήτηση για το αν τελικά το πακέτο μας βοηθά.

Δεδομένου ότι η ελληνική κυβέρνηση είχε χάσει τη δυνατότητα να δανείζεται από τις αγορές, η μόνη εναλλακτική λύση ήταν η στάση πληρωμών, κοινώς η χρεωκοπία. Οπότε πρέπει να αναρωτηθούμε αν η λιτότητα του πακέτου στήριξης είναι προτιμότερη από την χρεωκοπία και τις συνέπειές της.

Η πρώτη παρατήρηση που πρέπει να γίνει είναι ότι η χρεωκοπία θα είχε οδηγήσει σε λιτότητα μεγαλύτερης έκτασης από την σημερινή.

Ο λόγος είναι ότι η ελληνική κυβέρνηση έχει σημαντικό έλλειμμα ακόμα και χωρίς να υπολογίζουμε τις δαπάνες για τόκους, οι οποίες αποφεύγονται μέσω της χρεωκοπίας. Το λεγόμενο πρωτογενές έλλειμμα ανήλθε στο 8,6% του Ακαθάριστου Εγχώριου Προϊόντος (ΑΕΠ) το 2009 ενώ το υπόλοιπο 5% του συνολικού ελλείμματος αποτελείται από τους τόκους. Καθώς κανένας επενδυτής με σώας τας φρένας δεν πρόκειται να δανείσει μια χώρα η οποία έχει μόλις αρνηθεί να αποπληρώσει τα προηγούμενα δάνειά της, στην περίπτωση της χρεωκοπίας το σύνολο του πρωτογενούς ελλείμματος θα έπρεπε να εκμηδενιστεί μέσα στο 2010.

Αντιθέτως, το τρέχον πρόγραμμα λιτότητας προβλέπει μείωση του ελλείμματος «μόνο» κατά 5,5% του ΑΕΠ για το 2010 και την εκμηδένιση του πρωτογενούς ελλείμματος μέχρι το 2012. Συνεπώς το πακέτο στήριξης επιτρέπει μια σταδιακή προσαρμογή ενώ η χρεωκοπία θα είχε ως αποτέλεσμα λιτότητα μιάμιση φορά μεγαλύτερη για το 2010.

Μια δεύτερη, εξίσου σημαντική, επίπτωση είναι ότι η στάση πληρωμών θα είχε οδηγήσει στη κατάρρευση του ελληνικού τραπεζικού συστήματος ή στη δέσμευση των καταθέσεων. Η χρεωκοπία θα είχε προκαλέσει μεγάλες ζημιές στις ελληνικές τράπεζες στις οποίες ανήκει περίπου το 25% του χρέους της κυβέρνησης. Οι ζημιές αυτές θα μεγέθυναν τους φόβους των καταθετών ότι οι τράπεζες μπορεί να πτωχεύσουν οδηγώντας τους σε αναλήψεις πανικού, κάτι το οποίο έχει ήδη συμβεί αλλά σε μικρή κλίμακα. Την επαύριο της στάσης πληρωμών η ελληνική κυβέρνηση δεν θα είχε πια την δυνατότητα να στηρίξει χρηματικά τις τράπεζες και οι μόνες επιλογές θα ήταν να τις αφήσει να καταρρεύσουν ή να απαγορεύσει τις αναλήψεις.

Και οι δύο εναλλακτικές θα είχαν καταστροφικές συνέπειες για την οικονομική δραστηριότητα στη χώρα.

Η εμπειρία της Αργεντινής αρκεί για να πείσει ότι οι παραπάνω προβλέψεις δεν ανήκουν στην επιστημονική φαντασία: τον Δεκέμβρη του 2001 η κυβέρνηση της Αργεντινής κήρυξε στάση πληρωμών, δέσμευσε τις τραπεζικές καταθέσεις και τις μετέτρεψε από δολάρια σε υποτιμημένα πέσο, τα οποία έχασαν σε λίγους μήνες τα τρία τέταρτα της αξίας τους. Ως αποτέλεσμα η οικονομική δραστηριότητα συρρικνώθηκε κατά 10% το 2002 οδηγώντας το 60% του πληθυσμού κάτω από το όριο της φτώχειας. Συγκριτικά, το ΑΕΠ της Ελλάδας θα πέσει κατά 4% φέτος που θα είναι μάλλον και η χειρότερη χρονιά της κρίσης.

Ακόμα, λοιπόν, και αν ο χρονικός μας ορίζοντας δεν ξεπερνά τα δύο-τρία χρόνια, η στάση πληρωμών αποτελεί την επιλογή της απελπισίας. Ευτυχώς για εμάς, η χρεωκοπία θα δημιουργούσε ακόμα μεγαλύτερα προβλήματα στις υπόλοιπες ευρωπαϊκές χώρες κάτι το οποίο τις ώθησε να χρηματοδοτήσουν το πακέτο στήριξης που μας επέτρεψε να αποφύγουμε την άμεση πτώχευση.

Το επόμενο ζητούμενο είναι το αν η Ελλάδα θα επανακτήσει τη δυνατότητα να δανείζεται αυτόνομα από τις αγορές στα τρία χρόνια που διαρκεί το πακέτο στήριξης έτσι ώστε να βγει από την κηδεμονία της τρόικας. Δύο είναι οι βασικές εναλλακτικές της ελληνικής κυβέρνησης όσον αφορά τη διαχείριση του χρέους: να υποσχεθεί την πλήρη αποπληρωμή του ή να προχωρήσει σε αναδιάρθρωση.

Η αποπληρωμή είναι η επιλογή στην οποία, δημόσια τουλάχιστον, προσανατολίζεται η κυβέρνηση. Η επιλογή αυτή, όμως, ενέχει μεγάλο οικονομικό και πολιτικό κόστος τα οποία την καθιστούν λιγότερο ρεαλιστική ως μακροχρόνια λύση.

Σύμφωνα με τις προβλέψεις του ΔΝΤ, το 2012 το χρέος της ελληνικής κυβέρνησης θα ανέλθει στο 150% του ΑΕΠ. Υπό την αρκετά αισιόδοξη υπόθεση ότι το επιτόκιο δανεισμού θα είναι 5%, οι πληρωμές για τόκους θα ανέλθουν στο 7,5% του ΑΕΠ, το μεγαλύτερο μέρος των οποίων θα φύγει στο εξωτερικό. Ένα τέτοιο μέγεθος πληρωμών θα πλήξει την ελληνική οικονομία και θα αποτελέσει τροχοπέδη για οποιαδήποτε προσπάθεια μελλοντικής ανάπτυξης.

Επίσης, το 2012 η ελληνική κυβέρνηση θα αποκτήσει πρωτογενές πλεόνασμα το οποίο θα καταστήσει την στάση πληρωμών πιο ελκυστική. Τέλος, οι βουλευτικές εκλογές του 2013 θα κάνουν την διατήρηση της λιτότητας πολύ δυσκολότερη πολιτικά. Για τους λόγους αυτούς, η Ελλάδα μάλλον θα παραμείνει χώρα «υψηλού κινδύνου» για τους επενδυτές και η επανάληψη των δυσκολιών δανεισμού όπως τον Μάρτιο-Απρίλιο του 2010 είναι πολύ πιθανή.

Με βάση τα σημερινά δεδομένα, η μόνη επιλογή που μοιάζει ρεαλιστική είναι η αναδιάρθρωση του χρέους μέσα στα επόμενα δυο-τρία χρόνια.

Η αναδιάρθρωση είναι μια μορφή χρεωκοπίας: το ποσό ή/και ο χρόνος της αποπληρωμής ενός δανείου αλλάζει χωρίς να είναι απαραίτητη η σύμφωνη γνώμη των πιστωτών. Η ειδοποιός διαφορά με την στάση πληρωμών είναι ότι οι αλλαγές αυτές θα γίνουν υπό την αιγίδα της ΕΕ και του ΔΝΤ με στόχο την επάνοδο της Ελλάδας σε βιώσιμη πορεία και όχι την αποφυγή της δημοσιονομικής προσαρμογής. Τα διάφορα σενάρια τα οποία συζητούνται στο διεθνή τύπο κάνουν λόγο για μείωση του οφειλόμενου ποσού κατά 25-50% το οποίο θα έχει και το (θεμιτό) αποτέλεσμα να μοιραστεί το κόστος της προσαρμογής μεταξύ της Ελλάδας και των πιστωτών της.

Ειναι χρήσιμο να ανατρέξουμε σε άλλο ένα λατινοαμερικάνικο προηγούμενο: το 2003 η Ουρουγουάη αναδιάρθρωσε το χρέος της για να αντιμετωπίσει τα οικονομικά της προβλήματα, προξενώντας ζημιά της τάξης του 15% στους πιστωτές της, ποσό το οποίο ορίστηκε σε συνεργασία με διεθνείς οργανισμούς. Το αποτέλεσμα της διεθνούς συνεργασίας και της διαλλακτικότητας της κυβέρνησης ήταν ότι η Ουρουγουάη επανήλθε σχεδόν αμέσως στις αγορές και συνέχισε να δανείζεται με λογικούς όρους.

Αντιθέτως, το 2001 η Αργεντινή αρνήθηκε αρχικά να διαπραγματευτεί με τους πιστωτές της οι οποίοι τελικά έχασαν τα δύο τρίτα των χρημάτων τους όταν επήλθε συμφωνία το 2005. Αυτό ήταν μεν δημοφιλές εντός της χώρας αλλά την απέκοψε από τις διεθνείς χρηματαγορές, καθιστώντας αδύνατο τον μελλοντικό δανεισμό. Για να χρηματοδοτήσει το έλλειμμα του 2008 η κυβέρνηση της Αργεντινής εθνικοποίησε τα ιδιωτικά συνταξιοδοτικά ταμεία έτσι ώστε να χρησιμοποιήσει τα αποθεματικά τους. Φυσικά, όσοι είχαν την ατυχή έμπνευση να αποταμιέυσουν μέσω αυτών των ταμείων θα έχουν πολύ μικρότερες αποδόσεις και χαμηλότερες συντάξεις.

Συμπερασματικά, η συντεταγμένη αναδιάρθρωση υπό την αιγίδα της ΕΕ και του ΔΝΤ μπορεί να λειτουργήσει συμπληρωματικά με τη δημοσιονομική προσαρμογή για να επαναφέρει τη χώρα σε βιώσιμη πορεία. Το 2013 η ελληνική κυβέρνηση θα έχει την δυνατότητα να επανέλθει στις αγορές με χαμηλότερο έλλειμμα (λόγω του προγράμματος σταθεροποίησης) και χαμηλότερο χρέος (λόγω της αναδιάρθρωσης).

*Ο Μανόλης Γαλενιανός είναι επίκουρος καθηγητής στο Οικονομικό Τμήμα του Πολιτειακού Πανεπιστημίου της Πενσυλβανίας και μέλος του Επιστημονικού Συμβουλίου της G700.