Αναλύοντας την ελληνική κρίση. Πως φτάσαμε ως εδώ;

Του Μανόλη Γαλενιανού*

Για να γίνουν κατανοητά τα προβλήματα τα οποία αντιμετωπίζει σήμερα η Ελλάδα, πρέπει πρώτα να απαντηθεί το γιατί απειλούμαστε ξαφνικά με χρεωκοπία ενώ μέχρι πριν από δύο χρόνια δανειζόμασταν με μεγάλη ευκολία και χαμηλό επιτόκιο.

Το ύψος του επιτοκίου με το οποίο δανείζεται μια κυβέρνηση από το επενδυτικό κοινό κοστολογεί την πιθανότητα μη αποπληρωμής του δανείου. Έτσι, για παράδειγμα, στο δημοσιονομικό και πολιτικό χάος των αρχών της δεκαετίας του ‘90 η Ελλάδα πλήρωνε επιτόκιο 16-18 ποσοστιαίες μονάδες πάνω από τη Γερμανία, σπρεντ το οποίο μειώθηκε στη μισή μονάδα με την είσοδό μας στην ΟΝΕ και πρόσφατα ξαναανέβηκε πάνω από τις 4 μονάδες.

Πώς υπολογίζουν οι επενδυτές την πιθανότητα μη αποπληρωμής; Τα βασικά κριτήρια είναι το ύψος του χρέους ως ποσοστό του εισοδήματος (ΑΕΠ) και η δυναμική αυτού του λόγου. Όσο μεγαλύτερο είναι το ΑΕΠ μιας χώρας, τόσο μεγαλύτερο είναι το ποσό (σε ευρώ) που δύναται να αποπληρώσει, και συνεπώς να δανειστεί. Σε βάθος χρόνου, λοιπόν, η πιστοληπτική ικανότητα μιας χώρας βελτιώνεται όταν μειώνεται το οφελούμενο ποσό αλλά και όταν αυξάνεται το εισόδημα.

Η Ελλάδα τα χρόνια 1999-2008 είχε πολύ υψηλή οικονομική ανάπτυξη. Η πραγματική ανάπτυξη της οικονομίας ανήλθε στο 3.5-4% ετησίως, το οποίο ήταν το δεύτερο υψηλότερο ποσοστό στην Ευρωπαϊκή Ένωση για εκείνη την δεκαετία. Συνυπολογίζοντας και τον πληθωρισμό, το ονομαστικό ΑΕΠ αυξήθηκε κατά 7-8% ετησίως, δηλαδή σχεδόν διπλασιάστηκε μεταξύ 1999 και 2008 (καθώς ο δανεισμός γίνεται με ονομαστικούς όρους, χρησιμοποιούμε το ονομαστικό ΑΕΠ για αυτόν τον υπολογισμό).

Συγχρόνως με την μεγάλη αυτή ανάπτυξη, το ελληνικό κράτος είχε και μεγάλα ελλείμματα. Έτσι, ενώ το εισόδημα περίπου διπλασιάστηκε μεταξύ 1999 και 2008, ο λόγος του χρέους προς το ΑΕΠ παρέμεινε σχεδόν χωρίς αλλαγή στο 100%. Ενδεικτικά, αν εκείνη την δεκαετία το έλλειμμα βρισκόταν στα όρια της υποχρέωσης που είχε αναλάβει η κυβέρνηση (3% ετησίως) τότε το χρέος θα είχε πέσει στο 75% του ΑΕΠ ως το 2008 επειδή η αύξηση του ΑΕΠ θα ήταν πολύ υψηλότερη από την αύξηση του χρέους. Αν ο προϋπολογισμός ήταν ισοσκελισμένος τότε το χρέος θα είχε πέσει στο 54% του ΑΕΠ. Αυτό δείχνει και το μέγεθος της ευκαιρίας που χάθηκε για μια σχετικά πιο εύκολη μείωση των χρεών της ελληνικής κυβέρνησης.

Συμπερασματικά, στα χρόνια 1999-2008 οι επενδυτές χρηματοδότησαν τα ελλείμματα της ελληνικής κυβέρνησης χωρίς να ανησυχούν για το μεγάλο τους μέγεθος λόγω της γρήγορης ανάπτυξης της ελληνικής οικονομίας.

Το 2008 αλλάζει το σκηνικό. Η παγκόσμια οικονομία οδηγείται στην μεγαλύτερη κρίση από την δεκαετία του ‘30. Η οικονομική ύφεση οδηγεί σε χειροτέρευση των δημοσιονομικών μεγεθών όλων των χωρών επειδή η οικονομική συρρίκνωση συνεπάγεται μικρότερα φορολογικά εσόδα καθώς και μεγαλύτερα έξοδα, για την στήριξη των τραπεζών και των οικονομικά ασθενέστερων πολιτών (επιδόματα ανεργίας κτλ).

Όσον αφορά την Ελλάδα, η κρίση αρχικά περνάει ξώφαλτσα, επειδή το τραπεζικό σύστημα δεν έχει υπερεπεκταθεί και δεν έχει υπάρξει φούσκα στην αγορά κατοικίας. Ο δεύτερος γύρος όμως της κρίσης, που αφορά την φερεγγυότητα του δημοσίου τομέα διαφόρων χωρών, βρίσκει την Ελλάδα στο επίκεντρο.

Την διετία 2007-09 εν μέσω δύο εκλογικών αναμετρήσεων και μικρής κυβερνητικής πλειοψηφίας, οι δαπάνες της κυβέρνησης αυξάνονται δραματικά χωρίς ανάλογη αύξηση των εσόδων. Πιο συγκεκριμένα, μεταξύ 2006 και 2009, οι δαπάνες αυξάνονται από το 43% του ΑΕΠ στο 50%, ενώ τα έσοδα μειώνονται από το 40% στο 37% του ΑΕΠ!

Η συνακόλουθη εκτόξευση του ελλείμματος θα είχε εντείνει σημαντικά το δημοσιονομικό πρόβλημα της χώρας ακόμα και χωρίς την παγκόσμια κρίση. Η κρίση συνέβαλε στο ότι οδήγησε στην μείωση των φορολογικών εσόδων και, κυρίως, στο ότι μείωσε δραματικά τις προβλέψεις για μελλοντική ανάπτυξη. Το δεύτερο σημείο είναι ιδιαιτέρως σημαντικό για την Ελλάδα καθώς η ανάπτυξη είχε χρησιμοποιηθεί για την κάλυψη των ελλειμμάτων.

Η νέα κατάσταση του 2009 (μεγάλο δημοσιονομικό έλλειμμα, χαμηλές προσδοκίες ανάπτυξης) δημιούργησε την ανάγκη μιας μεγάλης προσαρμογής στην Ελλάδα (όπως και σε άλλες χώρες). Στην Ελλάδα, οι επενδυτές βλέπουν μιά χώρα με ένα τεράστιο έλλειμα, της τάξης του 6-7% του ΑΕΠ (πριν τις εκλογές του 2009), το οποίο προστίθεται σε ένα ήδη τεράστιο χρέος, της τάξης του 100% του ΑΕΠ, με μια οικονομία σε ύφεση, που σημαίνει ότι ο παρονομαστής του λόγου χρέος-ΑΕΠ δεν πρόκειται να αυξηθεί σημαντικά τα επόμενα χρόνια, και κρίνουν ότι ο κίνδυνος μη αποπληρωμής έχει αυξηθεί σημαντικά.

Το αποτέλεσμα είναι ότι τα επιτόκια τα οποία ζητάνε για να δανείσουν την ελληνική κυβέρνηση αρχίζουν να αυξάνονται. Το ίδιο συμβαίνει και με την Ιρλανδία, η οποία έχει παρόμοιο δημοσιονομικό έλλειμμα με το ελληνικό, με μικρότερο χρέος αλλά και μεγαλύτερη οικονομική κρίση λόγω των προβλημάτων του ιρλανδικού τραπεζικού τομέα και της φούσκας στα ιρλανδικά ακίνητα.

Στα μάτια των επενδυτών η βασική διαφορά μεταξύ Ελλάδας και Ιρλανδίας έγκειται στην δυνατότητα προσαρμογής στα νέα δεδομένα. Η ιρλανδική κυβέρνηση περνάει τρία πακέτα λιτότητας μέσα στο 2009 με στόχο την μείωση του δημοσιονομικού ελλείματος.

Αντιθέτως, η ελληνική κυβέρνηση ουσιαστικά δεν παίρνει κανένα μέτρο πριν τις εκλογές του 2009 και μετά τις εκλογές η νέα κυβέρνηση δηλώνει ότι το έλλειμμα είναι το διπλάσιο από αυτό που είχε προηγουμένως ανακοινωθεί χωρίς όμως να παρουσιάζει κάποιο σχέδιο για την μείωσή του.

Πέρα από την απόλυτη απώλεια αξιοπιστίας των στατιστικών της στοιχείων, η ελληνική κυβέρνηση μοιάζει να μην έχει αντιληφθεί το μέγεθος του προβλήματος και έχει εκλεγεί με το σύνθημα «λεφτά υπάρχουν». Τέλος, στο διεθνές κοινό έχει εδραιωθεί η εντύπωση ότι στην Ελλάδα είναι πολιτικά αδύνατο να ληφθεί το οποιοδήποτε αντιδημοφιλές μέτρο λόγω των βίαιων διαδηλώσεων –η μοναδική ίσως παρακαταθήκη των γεγονότων του Δεκεμβρίου του 2008.

Το αποτέλεσμα είναι ότι ενώ τα σπρεντ Ελλάδας και Ιρλανδίας κινούνται μαζί από το ξεκίνημα της κρίσης, από τον Δεκέμβρη του 2009 τα ιρλανδικά επιτόκια αρχίζουν να μειώνονται και σήμερα κινούνται 1-1,5% πάνω από τα γερμανικά. Αντιθέτως, τα ελληνικά σπρεντ παραμένουν πάνω από το 3-4% το οποίο και δυσχεραίνει την προσπάθεια μείωσης του ελλείμματος.

Μέχρι στιγμής, οι τρεις ανακοινώσεις στήριξης από την Ευρωπαϊκή Ένωση δεν έχουν πείσει τις αγορές ότι η Ελλάδα έχει την δυνατότητα να περάσει την κρίση χωρίς να αναδιαρθρώσει το χρέος της. Για να γίνει κατανοητή όμως η δυσπιστία των επενδυτών είναι χρήσιμη μια πιο αναλυτική ματιά στο μέγεθος του δημοσιονομικού προβλήματος.

...Η συνέχεια στο δεύτερο μέρος της σειράς άρθρων με θέμα την ανάλυση της ελληνικής δημοσιονομικής κρίσης...

*Ο Μανόλης Γαλενιανός είναι επίκουρος καθηγητής στο Οικονομικό Τμήμα του Πολιτειακού Πανεπιστημίου της Πενσυλβανίας και μέλος του Επιστημονικού Συμβουλίου της G700.